5月30日、REX Sharesは、投資家に直接ステーク報酬を分配する予定の新しいイーサリアムとソラナETFの登録届出書を証券取引委員会（SEC）に提出した。最近承認された、ステーキングなしで取引を開始するイーサリアムETFのスポットとは異なり、これらのファンドはネットワーク報酬を得るために$SOLと$ETHをステーキングすることを提案している。
ファンドの発行者は、SECが登録届出書の有効化を妨げていないことを示す「有効」と表示するという斬新なアプローチを取っている。しかし、この指定はファンドの上場や市場での取引を保証するものではない。SECは依然として上場を承認し、商品がETF固有の規制、特に1940年投資会社法に基づく伝統的なETFの要件を満たさない場合、それに準拠していることを確認しなければならない。
ステーキングETFの仕組み
REX Financial Group (REX Shares)は、イーサ($ETH)に連動するものとソラナ($SOL)に連動するもので、ブロックチェーンのステーキング報酬を明確に組み込んだ2つの新しい上場投資信託の目論見書を提出しました。各ファンドは、1940年投資会社法に基づく「非多様化」オープンエンド型投資会社として構成され、ケイマン諸島の専用フィーダー子会社を持つ。
例えば、REX-OspreyTM SOL + Staking ETFはSOLドルを保有し、その保有資産の一部をSolanaのProof of Stakeネットワーク上の1人以上のバリデーターに委任する。目論見書によると、ファンドは保有するSOLドルの少なくとも50％をステーキングし、SOLドルで取引手数料報酬を得る。カストディアン手数料とバリデータ手数料を差し引いた後、すべてのステーク報酬はファンドに返還され、株主に分配される。
ソラナとイーサリアムの両ステーキング・ファンドは、主に原資産である暗号資産に投資し、資産の最大50％を海外の他の暗号ETFに割り当てることができる。ファンドは、「ETH子会社」または「SOL子会社」と呼ばれるケイマン諸島の子会社をトークンの法的保有者として使用する。
両ファンドとも最終承認が下り次第、ナスダックに上場する（ティッカーはETHがESK、SOLがSSK）。
SECの審査
提出された書類はSECからかなりの精査を受けた。2025年1月から5月にかけて、ETF Opportunities TrustはSECスタッフと複数のコメントレターを交換した。こうした話し合いにより、ファンドの仕組みや開示内容が大幅に修正された。登録が発効する前に、SECはETFオポチュニティーズ・トラストに対し、提案されたファンドの構造や運用について疑問や懸念が残っていると通知し、ファンドに対して登録声明の発効を延期するよう要請した。
2025年5月30日付の書簡でSECスタッフは、複数回の提出にもかかわらず、ファンドが発効しても特定の懸念が解決されないままであると指摘した。SECスタッフは「ファンドが投資会社法の下で『投資会社』の定義を満たすことができるかどうか、未解決の疑問が残っている」と明確に警告した。
実際問題として、SECはステーキングベースのクリプトファンドが1940年法の要件を満たせるかどうか疑問視した。米国法では、ファンドが投資会社として適格であるためには、証券投資を「主として行っている」（または資産の40％を「投資証券」で保有している）必要がある。ETHと$SOLは一概に有価証券とはみなされない可能性があるため、SECスタッフは、ステーキング・コンポーネントを持つこれらのETFが、有価証券を主に保有する構造になっているかどうかを質問した。
SECスタッフはまた、これらのファンドが「フォームN-1A（登録投資会社用の書式）に登録届出書を不適切に提出した可能性がある」と指摘した。この場合、ファンドは取引所の一般的なETF上場基準を満たさない可能性がある。SECの書簡は、これらの問題が未解決のままであれば、証券法を執行するために「委員会スタッフは適切な次のステップを検討する」と警告している。
これらのコメントは、SECスタッフが、セルフステーキングやカストディアル・ステーキングといった特定の形態の暗号ステーキングは、一般的に証券の募集や販売を伴わないことを明確にするガイダンスを発表した翌日に発表された。このガイダンスとSECのファンドに関する継続的な質問との間のコントラストは、オブザーバーに、SECのアプローチの知覚の矛盾を強調させた。
専門家のコメント
業界の専門家たちは、この報告書を注視している。ブルームバーグ・インテリジェンスのアナリスト、ジェームス・セイファート氏は、REXの仕組みは、商品を迅速化するための「巧妙な法的・規制的回避策の束」だと指摘した。
オフショア子会社を持つ1940年法オープンエンド型ファンドを利用することで、REXシェアは、ETFに通常必要とされる伝統的な取引所申請プロセス（フォーム19b-4）を経ることなく、SECへの有効な登録を達成することができた。
ETFストアのネイト・ジェラチ社長は、これは発行者が「暗号関連ETFに関する規制の境界線」を試しているケースのようだとコメントした。彼は、SECがまだスポット$SOL ETFを承認し、今年後半に$ETHと$SOL ETFの両方でのステーキングを許可することを期待していると付け加えた。
次に何が起こるか？
ファンドが有効な状態にあるにもかかわらず、取引所がルール変更案を提出し、SECが最終的な承認を与えるまで、ファンドはローンチできない。SECが躊躇していることや、サービスとしてのステーキングを継続的に精査していることを考えると、このプロセスは数ヶ月かかるか、完全に停滞する可能性がある。
REX Sharesは、透明性、カストディ、報酬分配の仕組み、投資家保護に関する未解決の問題に対処する必要がありそうだ。ステーキングが「投資契約」を生み出すかどうかについてのSECのスタンスもまた、大きく立ちはだかる。
それでも、今回の届出は大胆な試みである。規制当局が承認しようがしまいが、REX Sharesは、ブロックチェーン・ネイティブの利回りをサポートするためにパブリック・マーケットを進化させることができるかという課題を投げかけた。
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